Más allá del precio, la forma de pago define al ganador

En M&A, el precio suele llevarse toda la atención. Pero en los procesos competitivos, donde hay más de un interesado serio, el precio deja de ser suficiente. La modificación de la oferta de Netflix por Warner Bros Discovery vuelve a poner sobre la mesa una realidad que muchos ignoran a veces: en igualdad de condiciones, la forma de pago puede definir quién gana el deal.

Netflix decidió reformular su propuesta inicial, que combinaba efectivo y acciones, por una oferta totalmente en efectivo. El giro no fue menor ni puramente financiero. Fue una respuesta estratégica a la oferta también en efectivo de Paramount. En un proceso competido, Netflix entendió que mantener una estructura mixta era introducir una variable adicional en la decisión de los accionistas del target. Y en estos escenarios, las variables sobran.

En ofertas sujetas a las normas de los Estados Unidos, esta diferencia no es solo conceptual; también es regulatoria. Una oferta en efectivo está sujeta a un marco de divulgación y aprobación distinto al de una oferta que incluye valores. Las ofertas en cash suelen implicar procesos más simples bajo la normativa de tender offers, mientras que las ofertas combinadas activan obligaciones adicionales de registro ante la SEC, preparación de prospectos, mayor escrutinio y, en muchos casos, tiempos más largos hasta el cierre. Además, cuando hay acciones de por medio, los accionistas del vendedor asumen el riesgo de mercado del comprador entre el anuncio y el cierre, algo que el regulador busca que esté plenamente divulgado y entendido.

Netflix leyó bien ese contexto. Frente a una oferta rival en efectivo, insistir en una estructura mixta no solo implicaba mayor complejidad regulatoria, sino trasladar al accionista de Warner un riesgo que Paramount no estaba pidiendo asumir. El efectivo eliminó el debate. Certeza de valor, menor fricción regulatoria y una narrativa clara de capacidad de ejecución.

Ahora bien, Colombia no tiene una regulación equivalente que distinga de forma tan marcada entre ofertas en efectivo y ofertas con valores. No hay registros ante un regulador de valores ni procesos de divulgación comparables para operaciones privadas. Pero eso no significa que la lógica detrás del efectivo pierda fuerza.

En ausencia de una regulación que ordene y mitigue la incertidumbre, el efectivo gana por razones aún más prácticas. Elimina discusiones sobre valoración futura, reduce el impacto de la volatilidad cambiaria, evita debates interminables sobre liquidez de acciones o sobre cuándo y cómo el vendedor podrá monetizarlas. En mercados donde el riesgo se percibe más alto, la certeza pesa más.

Además, en procesos competidos locales, el efectivo acelera. Reduce el número de supuestos que deben alinearse, simplifica aprobaciones internas y acorta el camino entre la firma y el cierre. En un entorno donde el tiempo suele ser el mayor enemigo del deal, esa velocidad se convierte en una ventaja real frente a ofertas estructuralmente más complejas.

Ahora bien, el debate sobre la forma de pago no se agota en la dicotomía entre ofertas en efectivo y mixtas. Existe un terreno más sofisticado donde entran en juego mecanismos creativos para remunerar a los vendedores, reconocer el valor del trabajo construido a lo largo de los años y alinear incentivos post cierre. Pagos diferidos, earn outs, rollover de acciones, equity sweeteners y otros esquemas pueden resultar atractivos, aunque impliquen mayor complejidad contractual y, en muchos casos, desafíos tributarios relevantes. Son estructuras que requieren mayor sofisticación, apetito por el riesgo y una alineación muy clara entre las partes. Pero esa es una conversación distinta y merece su propio espacio.

La lección acá es clara tanto para compradores como para vendedores. No basta con mirar el precio ofrecido. Hay que entender qué tan ejecutable es la propuesta, qué riesgos traslada y qué tan rápido puede convertirse en realidad. Porque incluso sin una regulación sofisticada como la estadounidense, en Colombia también aplica la misma regla básica del mercado: en un proceso competido, la certeza casi siempre le gana a la promesa.